美國就業市場顯示出降溫的跡象，7月和 8月分別僅新增了 89,000 和 142,000 個就業崗位。這引發了對經濟走向和未來利率的擔憂。9月18日，聯邦儲備局將聯邦基金利率下調了 0.5%。主席鮑威爾（Jerome Powell）解釋說，通貨膨脹現在正在以可持續的方式回到 2%的目標，勞動力市場也已大幅降溫。為了實現美聯儲的最大就業和價格穩定的雙重目標，美聯儲在這個寬鬆週期的初期階段採取了積極的降息措施。此前旨在在過去三年內降低通脹的限制性貨幣政策，正在轉向更為正常化的立場。
自上次美中經濟報告以來，中國的經濟局勢並未改善。隨著住宅建築、投資和地方政府財政持續疲軟，中國的刺激性政策及其潛在影響現在更加不確定。二十屆三中全會之後的聲明並未明確說明宏觀經濟政策是否有任何變化。現在的問題是：中國能否在眾多經濟挑戰中重新激發其增長？
本報告將深入探討 2024/2025年的關鍵問題：未來美國的降息幅度將有多大？美國能否有效管理通貨膨脹並避免經濟衰退？中國是否將再次開始強勁增長？如果是，經濟的驅動因素將會是什麼？
正如先前報告所預測的，美國的經濟增長正在因高利率、充分就業和實體產能限制而放緩。（圖一）展示了薪資就業機會的每月變化，這是一個反映美國經濟的關鍵同步指標。數據顯示，自 2024年 4月以來，每月薪資就業機會平均增長為 15萬人，低於 4月前每月平均 24 萬的增長。此外，美國勞工統計局最近宣布了對非農業薪資就業人數即將進行的年度基準修訂的初步估計，顯示截至 2024年 3月的薪資就業人數減少了 81.6 萬人。這相當於 0.5% 的基準調整，遠高於過去十年 0.1% 的平均水平。換句話說，薪資就業機會的增長比之前報告的更為疲弱。
讓我們更深入地探討薪資就業統計數據。（圖二）顯示了來自兩個來源的薪資就業人數同比每月增長情況。藍線代表來自「現行就業統計調查」（CES）的數據，該調查基於來自 11.9 萬家企業和政府機構的報告，涵蓋 62.9萬個機構，約占全國所有機構的 5%和所有非農薪資就業人員的 30%。這項調查特別重要，因為它每月發布，為經濟提供即時更新。然而，由於其抽樣調查的性質，它也經常受到修訂和年度基準修訂的影響。橙線代表來自「季度就業和工資普查」（QCEW）的數據，該普查基於所有失業保險稅賬戶，涵蓋了 1,130萬個機構。正如「普查」一詞所暗示的，這個來源比 CES 提供了更廣泛和更精確的覆蓋範圍。事實上，QCEW 是年度 CES 基準修訂的基礎。我們可以看到，CES 報告的就業增長率在過去一年中有所放緩。然而，自 2023年 7月以來，QCEW 報告的就業增長率放緩得更加明顯，這與勞工統計局最近的初步修訂一致。
儘管美國勞動市場疲軟，為何我們仍預測不會出現經濟衰退？正如先前報告所討論的，有三個主要因素幫助美國經濟在過去三年中抵禦了反通膨加息所帶來的挑戰。第一個因素是擴張性財政政策的延續，這在（圖三）的黑線中得到體現，顯示了政府實際支出的同比增長。第二個因素是私人投資的持續繁榮，這正在振興美國製造業並建立人工智能基礎設施，這在綠線中有所體現。值得注意的是私人投資往往是商業週期的關鍵驅動力。紅線則代表了實際個人消費的穩定增長，儘管物價上漲，但這一增長仍在繼續。由於國內生產總值的三大主要組成部分都呈現正增長，似乎沒有立即出現經濟衰退的威脅。
第三個因素是我們正在看到強勁的勞動生產率增長，如（圖四）所示。這表明在相同的勞動投入下，我們正在產出更多的勞動輸出，這最終導致更高的收入和增加的消費。因此，一個良性的經濟擴張循環可能會持續。隨著通貨膨脹趨於穩定，我們認為聯邦儲備局在 9月回應市場對期待已久的降息壓力是正確的。
現在問題出現了：在未來兩年內，我們可以預期多大的降息幅度？華爾街的許多投資人對過去二十年經歷的低利率感到懷念。然而，我們認為回到那樣的利率水平是不太可能的。（圖五）顯示了一個簡單的事後短期實際利率，即聯邦基金利率減去核心個人消費支出（PCE）的年同比通脹率。這個實際利率有效地代表了消費和投資的真實借貸成本。當它非常低或為負時，容易導致過度投資、資產泡沫、過度消費和通貨膨脹。歷史數據證明了這一點：1970年代的負利率與「大通貨膨脹」時代相關聯。2000年代初期，這些利率助長了通貨膨脹和房地產泡沫。2010 年代期間，負利率沒有引發通貨膨脹，但導致房價飆升至難以負擔的水平。而在 2020 年代初期，其後果對我們所有人都是顯而易見的。
實際短期利率的歷史平均值約為 1.5%。根據聯邦公開市場委員會（FOMC）在 2024年 6月的經濟預測摘要，核心 PCE 通脹率在 2025 年的中位數預測為 2.3%，聯邦基金利率為 4.1%，這意味著實際利率為 1.8%。如果通脹率下降到 2%的目標水平，合理的聯邦基金利率應該在 3.5%的範圍內。關於美國經濟更詳細的分析，讀者可以參考 2024年秋季為安德森預測經濟展望會議發表的文章。
儘管今年廣泛觀察到中國的消費需求疲軟、失業率上升、工資下降和住宅投資大幅下滑，中國政府仍報告 2024年上半年國內生產總值（GDP）增長 5%。這一數字與普遍的看法形成鮮明對比，並引發了對中國官方統計數據準確性的質疑。通常情況下，出現這種負面指標的西方經濟體很可能正處於經濟衰退中。為了提供另一種觀點，加州大學洛杉磯分校安德森預測中心開發了一個模型，更現實地評估中國的 GDP 增長。該模型考慮了 2023年至 2024年上半年四個關鍵指標的同比增長率：估計能源消耗增長 4.2%、二氧化碳排放增長 0.3%、總貿易額（出口和進口合計）增長 1.4%，以及房價增長 -30%。根據這個模型，中國 2024年上半年的 GDP 增長率估計僅為 0.7%，明顯低於官方估計，並且在考慮預測誤差範圍時，基本上與零無異。
（圖六）顯示了我們的模型對中國歷史 GDP 的估計（紅線）與國家統計局（NBS）官方數據（藍線）的比較。很明顯，我們的估計持續顯示出比官方報告更低的增長率。我們使用了 -30%的中國房價估計，以反映房地產泡沫的隱性破裂。政府採取的措施已經減緩了官方統計中房價的下跌。我們的估計是基於隱含的自由市場價格下降。過去三年，中國的房地產投資連續下降：2022年下降 5%，2023年下降 14%，2024年上半年下降 10%。2024年上半年，住宅建築完工面積也收縮了 22%，回到了 2010年的水平。同樣，在同一期間，建築銷售面積下降了 19%，回到了 2014年的水平。通常，房地產泡沫的破裂會引發長期而嚴重的經濟衰退，因為資產價格的急劇下跌會動搖家庭、企業和地方政府的財務狀況。這迫使這些群體在努力償還債務的過程中，大幅減少消費和投資。
正如先前報告所指出的，中國經濟的一個核心問題是嚴重的不平衡，包括固定資產投資在2023年佔國內生產總值（GDP）的 42%，僅比 2021年的 43%略有下降。這是多年來持續過度投資的結果。相比之下，家庭消費僅佔 GDP 的 39%，明顯低於全球其他主要經濟體。如下一段詳細說明，北京持續優先推行促進投資和生產的政策，而非刺激家庭消費的政策。關注經濟狀況的中國消費者在過去一年中增加了儲蓄率，進一步加劇了國內經濟的需求不足。如果不通過增加家庭可支配收入和提高家庭長期收入保障來逐步提升中國消費者的支出，我們對中國經濟的近期和長期前景仍將保持悲觀態度。
隨著房地產投資的下滑，人們可能會想知道哪些部門在維持中國的高投資水平。如（圖七）所示，儘管第三產業（服務業，包括房地產、公共交通基礎設施如鐵路和公路，以及公用事業管理）的固定資產投資增長已停滯，但第二產業（涵蓋採礦、製造業和發電）的投資仍然強勁，甚至在2024年有所增加。
（圖八）詳細展示了這些產業內主要部門的增長率。值得注意的是，房地產部門（紅線）在過去三年中出現了負增長。相反，製造業部門的投資（黑線），包括半導體產業等關鍵領域——鑑於美國政策限制，被視為對技術和國家安全至關重要——一直保持在高位，超過了 2015年至 2019年的大部分時期的增長率。此外，發電部門的投資（藍線），涵蓋電力、天然氣和水，近年來激增至超過 20%，以支持製造業的低成本能源供應。另外，交通基礎設施的投資（綠線）持續保持兩位數的增長，儘管許多項目面臨重大損失和維護挑戰。必須強調的是，這種與房地產部門類似的投資水平是無法長期持續的。
很明顯，在當前的經濟環境下，中國消費者單靠自身無法吸收所有中國製造的產品。因此，中國被迫將其過剩的商品出口到國際市場。（圖九）展示了中國向世界其他地區的每月名義商品出口，經季節性調整，顯示了過去幾個月中國出口和貿易順差的復甦。
（圖十）詳細展示了 2019年至 2024年前七個月中國主要產品貨物出口額的增長率。在此期間，中國的貨物出口總額增長了 44%。值得注意的是，汽車產品經歷了顯著增長，反映了中國電動汽車極具競爭力的定價。作為回應，2024年，美國和加拿大對中國電動汽車和電動汽車供應鏈的其他關鍵組件徵收了 100%的關稅，這相比之前的 25%關稅提高了許多。此外，歐盟在 2024年進行反補貼調查後，對中國電動汽車實施了 27.4%至48.1%的臨時進口關稅。
（圖十一）追蹤了 2019年至 2024年前七個月中國按目的地地區分類的貨物出口額增長率。為了應對自 2018年開始的美國關稅和貿易限制，中國已策略性地分散其出口市場。值得注意的增長包括對拉丁美洲的出口增長 88%，對非洲增長 56%，對大洋洲增長 55%，以及對歐洲增長 49%，其中對俄羅斯的增長尤為顯著，達到 131%。此外，對亞洲的出口增長了 44%，其中對東盟國家的出口增長了 71%，而對北美的出口增長了 21%。這種戰略性的產能出口和多元化表明，未來中國可能會與美國和歐盟以外的國家出現更多的貿易緊張關係。中國的重商主義意識形態，與其內部經濟不平衡密切相關，也在引發全球貿易不平衡和挑戰方面發揮了關鍵作用。
目前關於美中經濟關係的報告與我們之前的報告相呼應。美國經濟正在增長，儘管中國在美國貿易中佔有重要地位，但作為 GDP 百分比，對貿易限制的暴露程度仍然相對較小。中國經濟正經歷需求疲軟，且持續投資於負回報率的基礎設施和誘導出口的政策，只會推遲實現持續長期增長所需的結構性調整。預期美國和歐盟將加強與中國貿易的限制。最終結果將是美國進口增長疲弱甚至負增長，近期內對中國的投資和出口機會將減少。
在國泰銀行贊助出版的《美中經濟報告2022》中，加州大學洛杉磯分校安德森經濟預測中心（預測中心）提供他們對美中這兩大世界經濟體的當前與未來的分析及觀點。
逾65年以來，預測中心一直是分析美國和加州經濟的領先的獨立經濟預測機構。年度報告及定期更新側重於影響美中之間投資行為與資金流動的相關事件。
本報告中的預測性陳述，是來自預測中心根據當時可獲得的資訊，對美國及中國當前及未來經濟狀況的分析及觀點。這些預測乃考慮到業界趨勢與其他因素所作出的，且包含了風險、變數與不確定性。此資訊以概述方式呈現，並未宣稱資訊完整。本報告中的資訊不應被視為採取特定行動的意見或建議，且並不考慮任何特定業務目標、財務狀況或需求。
在此提醒讀者不要過度依賴前瞻性陳述。報告發表後，預測中心不負責公開發表對這些前瞻性陳述的任何修訂結果。儘管已謹慎準備預測資訊，實際結果可能會有正面或負面的實質性差異。預測與假設範例可能因預測中心控制以外的不確定性與偶發事件受到影響。
Jerry Nickelsburg在2006年時加入加州大學洛杉磯分校的安德森管理學院及安德森預測中心。自2017年起出任安德森預測中心總監。他也在工商管理碩士課程中教授經濟學，關注企業預測與亞洲經濟。他擁有明尼蘇達大學的經濟博士學位，並曾就讀於維吉尼亞軍校以及喬治華盛頓大學。他在經濟學與公共政策有關的言論獲廣泛發表及引用。
William Yu在2011年以經濟學家的身份加入加州大學洛杉磯分校安德森預測中心。他在預測中心主要負責的領域包括經濟建模、預測與洛杉磯經濟。同時也從事中國經濟以及其與美國經濟的關係研究與預測。他的研究主軸包括諸如時間序列計量經濟學、數據分析、股票、債券、房地產與商品價格動態、人力資本與創新等廣泛的經濟金融問題。
